ここ数年は米国でもテーマ型ファンドが相次いで設定され、資金を集めていた。そこで今回は、コロナショック後の米国市場で最も注目を集めた運用会社の一つで、複数のテーマ型ファンドを運用するアーク・インベストメント・マネジメント・エルエルシー（以下、アーク社）についてみてみた。アーク社とは、創業者、かつファンドマネジャーであるキャシー・ウッド氏が２０１４年に設立した運用会社で、４本のアクティブ運用のＥＴＦからスタート。ただし、スタート直後の注目度はそれほど高くなかったこともあり、２０１６年末時点の純資産残高はいずれ主力となる『アーク・イノベーションＥＴＦ』が１２百万米ドル、同年に設定したパッシブ運用のＥＴＦを含めた５本の合計でも６５百万米ドル（約７６億円）にとどまっていた。人気が爆発したのは２０２０年以降で、ピーク時の２０２１年２月末時点では純資産残高の合計が５１３億米ドルに急増（図表１参照＝画像クリックで拡大画像にジャンプ）。３年前との比較では３８倍、１年前との比較でも１４倍となり、米国の過剰流動性相場を最もうまくとらえることに成功した１社となった。ちなみに、２０２１年２月末時点のＥＴＦを含めた運用会社別純資産残高ランキングでは、アーク社は第５４位まで躍進しており、さらに７０億米ドル程度を上積みできていれば、設立からわずか７年で全米に７００社以上ある運用会社の中でトップ５０入りの可能性もあった。

　アーク社の純資産残高増に寄与したのが、「破壊的イノベーション」銘柄の急騰と、資金流入の大幅増だ。「破壊的イノベーション」とは、元々は米国のビジネススクールの教授が著書の中で提案した概念とされるが、アーク社の定義では「劇的な生産性の向上をもたらすこと、急激なコスト低下をもたらすこと、イノベーション・プラットフォームであること」の３つの条件を満たす企業とする。『アーク・イノベーションETF』の２０２１年３月末時点における組入比率上位銘柄は、第１位の『テスラ』のほか、第２位がモバイル決済の『ブロック（旧、スクエア）』、第３位が遠隔医療サービスの『テラドック・ヘルス』、第４位がビデオストリーミングの『ロク』と極めて特徴的で、コロナ禍での巣ごもり需要の拡大や新生活様式への対応などが「破壊的イノベーション」を一気に加速させるとの期待が高まり、過剰流動性相場の中で株価も急騰した。『アーク・イノベーションＥＴＦ』のトータルリターン（米ドル）は、コロナショックから株価がＶ字回復した２０２０年４月には月間で２５．０％となり、その後は同月を含めた１２カ月中８カ月で１０．０％を超えるプラスとなった。そのため、２０２１年３月末時点の1年トータルリターンは１７９．７％と、Ｓ＆Ｐ５００指数（配当込み）を１２０％以上上回っており、ブル・ベアファンド、もしくは個別株のパフォーマンスと見誤るほどとなっていた。

　抜群のパフォーマンスに加え、投資家自身も巣ごもりし、自由な時間が増える中で、近年の米国では流動性の高いＥＴＦが好まれる傾向がある点も人気に拍車をかけたと推測される。『アーク・イノベーションＥＴＦ』の月次資金流出入額は、２０１９年まではそれほど目立った資金流入は無かったが、２０２０年３月に設定来で初めて２億ドルを超える流入超過となると、それ以降は資金流入が目立つようになり、同年１２月には設定来で最大となる３１億ドルの流入超過にまで急拡大。同月には、アーク社全体でも創業来で最大となる８２億ドルの流入超過を記録した（図表２参照＝画像クリックで拡大画像にジャンプ）。その後も２０２１年１月と２月には同水準の資金流入が続き、２０２１年１月の運用会社別月次純資金流入額ランキングでは、第１位のバンガード、第２位のＪＰモルガンに次いでアーク社は第３位と、全米トップクラスの資金を集めるに至った。

　ただし、直近の運用成績はかなり厳しい。『アーク・イノベーションＥＴＦ』の年初来トータルリターンは、２０２２年５月末時点では▲５３．４％と、２，５００本以上ある米国籍の米国株ファンドの中ではワースト２位で（※）、Ｓ＆Ｐ５００指数を４０％以上下回った。同月末時点の組入比率上位１０銘柄は、年初来騰落率は全銘柄がマイナスで、最も下落率が低かった『テスラ』でも３割弱、『コインベース・グローバル』を含めた４銘柄では６割を超えるマイナスとなった（図表３参照＝画像クリックで拡大画像にジャンプ）。また、終値ベースの最高値との比較では１０銘柄中９銘柄が６割超のマイナスとなっており、『テラドック・ヘルス』、『ズーム・ビデオ・コミュニケーションズ』、『イグザクト・サイエンシズ』の３銘柄はコロナショック直後の２０２０年３月末の株価も大きく下回りはじめた。業績面からも１０社中５社は最終損益が赤字で、金利上昇・量的緩和の縮小局面では株価の下支え要因に乏しい。現状は「『テスラ』頼み」になりつつあるようにみえるのは気がかりだ。（※）米国籍オープンエンドファンド（ＥＴＦ含む）で「米国株」に属するファンドのオールデストシェアクラスを対象に集計

　また、アーク社ではＥＴＦごとに投資テーマは異なっても、組入銘柄が被ることも少なくない。例えば、２０２２年５月末時点の純資産残高では『アーク・イノベーションＥＴＦ』に次ぐ規模の『アーク・ゲノミック・レボリューションＥＴＦ』は、主要投資対象はバイオ関連株だが、組入比率の合計では約５割、銘柄数では４７銘柄中１７銘柄が『アーク・イノベーションＥＴＦ』と共通する。純資産残高が第３位の『アーク・ネクスト・ジェネレーション・インターネットＥＴＦ』では比率では８割弱、３６銘柄中１９銘柄が共通だ。これら３本のＥＴＦの全てに組入れられている『テラドック・ヘルス』は、時価総額が５０億米ドル程度、米モーニングスターの基準では小型株に分類されており、ＥＴＦから短期間にまとまった資金流出があった際には流動性の懸念もある。

　一方で、運用成績の悪化を受けても、投資家はまだ本格的には資金を引き上げてはいない。例えば、『アーク・イノベーションＥＴＦ』は設定来の累積リターンがピーク時の２０２１年１月には一時８倍を超え、Ｓ＆Ｐ５００指数（配当込み）を３倍以上上回っていたが、３１億米ドルの資金流入のピークもほぼ同時期で、その後は運用成績が急速に悪化したものの、一方的な流出とはならず、２０２２年４月までの１２カ月の合計では１５億米ドルの流出超過にとどまった。アーク社全体でも直近１２カ月の合計では８７億米ドルの流出超過だが、ピーク時の月間の流入超過額とほぼ同水準だ。つまり、ピーク時に１カ月で集めた資金が１年かけて流出したにすぎず、今のところ運用成績の回復を信じている投資家も少なくないようだ。

　ただし、『アーク・イノベーションＥＴＦ』の設定来の累積リターンは、２０２２年５月にはＳ＆Ｐ５００指数に接近し、アクティブファンドとしての運用成績の優位性はほぼ失っている（図表４参照＝画像クリックで拡大画像にジャンプ）。今後は、『テスラ』の株価動向、複数のＥＴＦで保有する中小型株の業績などに大きく左右されるが、単純にＳ＆Ｐ５００指数に並んだのだから調整完了と楽観はできないだろう。ＩＴバブルから２２年、金融危機から１４年が経ち、下げ相場の経験が乏しい投資家も増える中、本格的な下げ局面ではここまでは下げないだろうといった目途をいとも簡単に割り込んでくる場合があるが、そうした状況になれば狼狽した売りがさらに売りを呼ぶという展開となる可能性も否定できないためだ。

　今回とりあげたアーク社のほか、ファースト・トラスト、グローバルＸなどを中心に、米国でもコロナショック以降にはテーマ型の設定が相次ぎ、米モーニングスターの調査では２０２１年にはＩＴバブル期の２０００年、リーマンショック直前の２００７年、直近では２０１９年のいずれと比較しても倍以上のファンドが設定された。「テーマ型ファンドの増加は強気相場特有の現象」とし、過去の運用実績では、テーマ型は１５年以内に８割が償還され、残りの２割のうち、最終的にグローバル指数をアウトパフォームできたのは半分（全体の1割）に過ぎないと、警鐘を鳴らしている。

　フィンテック、ＡＩ、自動運転などは短期のテーマではないとする見方もあるかもしれないが、仮にそうだとしてもどれだけ現実的に企業の利益に結び付くのか、それが株価の上昇や投信のリターンとして投資家がどの程度享受できるか、とは別の次元の話だ。また、たまたまタイミングよく投資ができたとしても、数倍にリターンを積み上げた後の下落局面でも持ち続け投資家が多かったように、売り時を見極めるのは極めて難しいという点では米国の投資家も異ならない。これ以上価格が下がる、もしくは回復することがあればその時には売ると考える投資家もいるかもしれないが、自らが売りたくなるような価格や状況でも逆に買う投資家がどれだけいるのか、そうした需要がある商品なのか、まで考慮されているだろうか。